有色金屬市場強弱不一

　　預計滬鉛價格波動區(qū)間為13500—16000元/噸，倫鉛波動區(qū)間為1600—2200美元/噸。

　　預計滬錫核心波動區(qū)間為140000—155000元/噸，對應倫錫為16000—20000美元/噸。

　　預計貴金屬價格上半年仍有一定漲幅，而下半年將掉頭向下。倫敦金核心波動區(qū)間為1700—2200美元/盎司，對應滬金為356—460元/克。倫敦銀核心波動區(qū)間為22—30美元/盎司，對應滬銀為4800—6300元/千克。

　　預計鋁價全年將維持寬幅振蕩，節(jié)奏先揚后抑，價格運行區(qū)間為14500—17500元/噸。

　　鉛價 寬幅運行為主

　　1月4日消息；2021年全球流動性依舊中性偏松，通脹預期背景下，大宗商品將得到較好支撐，鉛價亦然。但從基本面來看，消費領域無亮點，鋰電替代加劇，由于用途單一，鉛酸蓄電池難以享受到“新基建”等政策紅利，鉛市場仍將面臨供過于求的壓力，價格弱勢振蕩。

　　精礦市場2021年將轉為小幅過剩。疫情干擾下的鉛精礦市場由2019年大幅過剩23萬噸轉為2020年小幅短缺2萬噸。2021年疫情導致的不確定性仍在，加上我國在一季度因天氣、兩會等因素處于季節(jié)性減產周期，一季度供應增速為全年最低，加工費增長也將有限。自二季度開始，海外礦山處于增產周期，尤其是三季度，市場過剩情況相對突出。全年來看，疫情后期礦端逐漸寬松，鉛精礦市場由短暫短缺或重歸小幅過剩格局，全球或過剩10萬噸。

　　綜合收益走高，提升冶煉開工積極性。2020年原生鉛供應相對穩(wěn)定，市場減量主要在再生鉛。2021年，礦端加工費抬升預期及副產品銀價升至新高度，利潤改善是刺激冶煉產量提升的重要因素。伴隨著我國再生鉛產能升級改造后集中化程度提高、成本重心下移，預估廢電池供應趨勢穩(wěn)定，未來再生鉛對原生鉛的需求替代更加明顯，預期國內冶煉端供應增速將從2020年的下降0.4%轉為2021年增長2%。

　　經濟復蘇預期下，消費小幅增長。2020年國內汽車、通信電源及出口領域消費維持負增長，疫情導致的流動性受限令電動自行車電池替換需求下降，拖累國內消費下降1%。海外汽車產業(yè)板塊表現(xiàn)不佳，限制碳排放，推行綠色工業(yè)革命，使得新能源汽車對傳統(tǒng)鉛酸蓄電池的沖擊較以往更加突出。預計2021年主要受經濟復蘇的提振，國內鉛酸蓄電池在新車配套電池及舊車替換需求方面都將維持增長，海外其他領域鉛酸蓄電池也將有不同程度的恢復。

　　2020年鉛市場受疫情影響過剩9萬噸。展望2021年，鉛價整體波動將加大，投機屬性推升上半年鉛價重心，但若寬松貨幣政策逐漸收緊，鉛市將重回基本面邏輯，價格弱勢振蕩將持續(xù)較長時間。預計滬鉛價格波動區(qū)間在13500—16000元/噸，倫鉛波動區(qū)間在1600—2200美元/噸。需要關注的風險因素有：一方面是宏觀市場預期的急劇調整，另一方面是再生鉛低利潤促發(fā)階段性減產。

　　錫價 上行仍需等待

　　疫情重構錫產業(yè)鏈。疫情對整個錫產業(yè)鏈產生了巨大影響，上游礦山及冶煉企業(yè)在二季度削減產量并在下半年逐步恢復，但緬甸在下半年遭遇洪水，導致今年的折損量偏大。根據(jù)財報以及調研折算，國內今年產量下滑3.4%至16.1萬噸，而海外下滑6.6%至17.5萬噸，全球錫供應將削減5%至33.6萬噸。對于下游來說，疫情導致短期需求停擺，但是隨著寬松政策的提振，錫消費也在逐步回歸，部分行業(yè)已經超越疫情之前的水平，尤其是國內嚴格的防疫政策令生產生活快速回復，全年需求微增，海外表現(xiàn)較為悲觀，全球需求下滑3%至34.1萬噸。

　　礦山生產恢復，供應重回增長局面。對于明年供應，我們保持較為樂觀的態(tài)度，主要是大部分礦山從疫情之中恢復，并且國內的銀漫礦山也將復擴產貢獻增量，預計原生錫增量在1.5萬噸左右。此外，隨著消費的逐步回歸，一次廢料的量也將出現(xiàn)增長。

　　2021年上半年，隨著疫苗的大范圍注射，寬松政策存在邊際收縮的可能，或對消費產生拖累。另外，謹防訂單回流，國內需求表現(xiàn)可能沒有2020年下半年這么旺盛。預計國內2021年需求增速在1.5%左右，海外需求增速在3.5%左右，全球整體增速將達到2.5%。

　　5G帶來長期樂觀預期。我們認為，未來錫需求增長點來自5G等新技術，創(chuàng)新應用場景、驅動相關電子以及芯片的需求增長，從而帶動對應焊料的需求，但是短期由于基數(shù)低、單位耗錫強度低等因素，對錫的消耗偏少。但長期來看，行業(yè)發(fā)展前景樂觀。

　　操作上，上半年需求在寬松的市場環(huán)境下有望延續(xù)，支撐錫價表現(xiàn)偏強；下半年隨著疫苗大范圍注射，宏觀環(huán)境存在邊際收縮預期，錫價較上半年走弱，但是頭部企業(yè)產能集中帶來定價話語權增加或限制錫價的下行空間。預計滬錫核心波動區(qū)間為140000—155000元/噸，對應倫錫為16000—20000美元/噸。

　　風險方面關注兩點：寬松政策提前退出、沖突礦產協(xié)議嚴格執(zhí)行。

　　貴金屬 呈前高后低格局

　　美國新增確診人數(shù)最快將于一季度開始呈現(xiàn)下降趨勢。初步預計2021年一季度美國疫苗接種將覆蓋20%的人群，二季度將達到45%，而三季度大概完成90%的人群接種。在疫苗加緊生產和爭取緊急使用權的情況下，疫情在美國將會得到較好的控制，預計最快于一季度開始，美國每日新增確診人數(shù)將開始出現(xiàn)下降，到二三季度則會降低到相對低的水平。

　　美國經濟修復在二三季度迎來高速期。鑒于當前美國仍面臨疫情困擾，預計2020年四季度和2021年一季度經濟將呈現(xiàn)緩速增長，增速為2%—3%。而到了2021年二三季度將會迎來較快增長，主要是疫情引發(fā)的經濟活動損失得到了修復，增速預計在3%—4%。由于疫情控制不力，社區(qū)隔離和工廠停工時間較長，工業(yè)生產的修復進度慢于消費端的復蘇，預計2020年是生產追趕需求的過程。而疫情導致的社交隔離，將使服務消費需求嚴重下滑，因此需求修復主要是服務性消費的回補。

　　美聯(lián)儲收益率曲線控制的做法將延續(xù)，主要原因為疫情期間政府杠桿率提升，需要央行壓低遠端利率，以緩解政府還債的壓力。預計美聯(lián)儲資產負債表將進一步擴張。而在疫苗接種對經濟產生積極影響后，政府杠桿率有望在2021年二季度后開始回落，償債壓力減輕。加之持續(xù)低利率將不利于經濟健康發(fā)展，也將削弱美元國際貨幣的儲備地位，因此預計2021下半年或之后美聯(lián)儲將開始減少美債購買。

　　黃金定價主要錨定與美債實際收益率的反向關系，美元指數(shù)是價格的干擾項。2021年歐洲央行相對美聯(lián)儲的QE力度將會更大，美元走勢偏弱情況將結束，預計美元指數(shù)波動區(qū)間為88—95，對貴金屬價格的干擾將弱化。而主導黃金價格的美債實際收益率走勢將呈現(xiàn)“V”形走勢，預計2021年貴金屬價格將沖高回落。

　　2021年黃金價格前高后低。在2021年上半年落地的美國第二輪財政刺激，將推升通脹進一步回升，美國十年期國債實際收益率仍有進一步向下的空間。下半年隨著疫苗接種覆蓋面積擴大，經濟復蘇加快，美債名義收益率將開始反彈。同時，美聯(lián)儲寬松將有可能于下半年退出，通脹預期也存在觸頂回落的可能。因此，預期明年上半年貴金屬價格仍有一定漲幅，而下半年將掉頭向下。倫敦金價格核心波動區(qū)間為1700—2200美元/盎司，對應滬金在356—460元/克。倫敦銀價格核心波動區(qū)間在22—30美元/盎司，對應滬銀為4800—6300元/千克。

　　鋁價 全年先揚后抑

　　2021年國內新建產能仍處于增長階段，云南、內蒙古和廣西將是新投產能的重點區(qū)域，同時當前鋁冶煉持續(xù)高位利潤水平給予煉廠足夠的激勵，預計國內電解鋁產量將達到3995萬噸，同比提高7.1%。而內強外弱的局面將隨著海外經濟復蘇發(fā)展而緩解，但從人民幣升值以及復蘇節(jié)奏來看，2021年一季度進口窗口或繼續(xù)開啟，將帶動30萬—50萬噸的海外貨源涌入國內。內需方面，國內經濟仍具有向上動能，建筑地產、汽車以及光伏等板塊繼續(xù)貢獻增量，同時產業(yè)庫存補庫的行為將隨著價格整體預期的提高而增加，不過，替代廢鋁效應將退去，預計2021年內需增速將回到3.7%左右。鋁材出口隨著海外需求的復蘇而改善，但內外比值的修復進程以及人民幣升值的壓力使得2021年出口量難以回到2019年的水平。結合供需兩端情況看，國內全年將呈現(xiàn)小幅過剩局面，累庫量在30萬噸左右，且累庫主要發(fā)生在一季度。

　　基于基本面整體過剩的情況，鋁價將有所承壓。但需要注意的是，2021年全球仍處于后疫情復蘇階段，歐美等國寬松的貨幣政策以及持續(xù)的財政刺激仍將持續(xù)一段時間，宏觀層面整體繼續(xù)利好大宗商品價格，因此2021年宏觀環(huán)境對鋁價的影響仍十分關鍵，其中關鍵變量需關注疫情發(fā)展與疫苗普及情況以及經濟復蘇后海外政策的拐點。而產業(yè)變化依舊影響著鋁價，這一變化主要指原鋁到鋁材的供需布局更加直接，原鋁產地周邊的鋁材產量增長，尤其是新建產能周邊配套鋁材加工后，市場可流通鋁錠數(shù)量有限，因此累庫的量級可能無法體現(xiàn)在鋁錠庫存上，那么過去兩年持續(xù)存在的鋁錠低庫存局面仍會給予鋁價較強支撐，因此仍需持續(xù)關注鋁錠庫存變化情況。

　　海外同樣處于供需兩端增長的局面，在鋁價反轉以及市場普遍樂觀預期下，海外煉廠復產積極，停產數(shù)年的產能將重回生產，新建產能亦有所貢獻，預計2021年海外供應增速可達3%。需求方面，海外主要消費國隨著疫苗的普及將逐步恢復正常，基于二季度可回到正常生產水平的假設下，2021年海外需求增速可達10%。供需邊際雖然改善，但仍處于過剩局面。

　　價格節(jié)奏方面，基于歐美上半年處于疫苗普及中的復蘇狀態(tài)以及國內經濟仍具有上漲動能，上半年宏觀氛圍整體仍將利好，在此背景下，一季度產業(yè)大幅累庫造成鋁價承壓，但宏觀氛圍形成一定支撐，鋁價回調有限。而二季度消費旺季來臨后，國內再度明顯去庫存，同時海外需求進一步復蘇將帶動鋁價走高，沖擊年內高點。進入下半年，海外經濟恢復到接近疫情前水平，政策刺激邊際將有所放緩或收緊，國內則在更早階段確定政策轉向，那么基于刺激政策宏觀樂觀預期預計將拐頭，宏觀情緒將形成負反饋，帶動價格重心回落。綜上所述，鋁價全年將處于寬幅振蕩格局，節(jié)奏上先揚后抑，價格運行區(qū)間為14500—17500元/噸。

　　套利方面，跨期上建議在旺季前提前布局borrow頭寸；跨市方面，等待海外經濟全面復蘇信號明確后介入內外正套。風險方面，疫苗推廣進展不暢導致海外經濟復蘇不及預期，國內需求不及預期，供應增量不及預期。（化工網(wǎng)）